业绩概括:收入、利润均下滑,业绩端承压公司 2019年上半年实现总营业收入 60.77亿元、同比降 44.14%,归母净利润 1.85亿元、同比降 56.94%,扣非净利润 1.60亿元、同比降 48.27%。
   
EPS0.06元。
   
自 18Q3开始公司收入持续同比下滑,主要为终端零售疲软背景下,公司主要业务供应链管理、品牌服饰、品牌管理等均承压,另外较大的控股子公司绍兴兴联自 18年 10月丧失控股权、持股自 51%降为 49%转为联营企业(该公司 2018H1实现收入 18.83亿元)、 19H1同比上年收入利润不再并表亦有影响。另外,费用率上升和投资收益减少加剧了利润下滑压力。
   
分季度来看, 19Q1~Q2收入分别-38.68%、 -49.11%,归母净利润分别-32.36%、 -71.21%,二季度业绩压力有所加大。
   
收入拆分: 多项业务均有下滑分业务来看,目前公司主要收入来源为供应链管理业务(与分产品中的“材料”对应)、主要为为客户提供棉纱等纺织服装原材料采购服务、从中赚取差价收益。 19H1该业务实现收入 50.83亿元、同比降 44.01%,占比为 83.49%,实现净利润 6932万元、同比降 70.40%。收入下滑一方面为绍兴兴联出表,另一方面为公司采取谨慎策略、放缓了供应链管理业务发展速度。截至 19年上半年公司共有 12家供应链管理子公司分布全国各地开展业务,数量较 18年持平。净利润降幅加大主要为毛利率下降影响。
   
原有的“潮流前线”品牌服饰业务(与分产品口径中的“服装”对应)呈现收缩, 19H1收入 6.28亿元、同比下降 23.19%,主要为国内终端消费需求低迷影响。
   
公司其他时尚电子产品业务(与分产品口径中的“其他产品”对应)收入3.59亿元、同比降 49.05%,亦为市场需求疲软所致。
   
财务指标:主要业务毛利率降,费用率升、周转走弱,现金流略改善毛利率: 19年上半年毛利率同比提升 0.64PCT 至 8.75%,主营业务毛利率为 7.84%同比略提升 0.02PCT 基本持平。其中服装、材料、其他产品业务分别下降 0.95、 0.90、 0.69PCT 至 36.06%、 4.55%、 4.65%,各业务毛利率下降、总体毛利率略升主要为业务结构变化影响,毛利率较高的服装业务下滑幅度较小、占比提升。材料毛利率下降主要为上半年棉花、棉纱等大宗纺织品原材料价格下跌所致,服装及其他产品毛利率下降主要为市场需求疲软、公司让利客户所致。
   
其他财务指标方面,公司期间费用率压力有所加大, 2019H1提升1.77PCT 至 5.05%; 存货较年初增 26.30%, 存货周转率自 18H1的 4.48下降至 1.79;应收账款较年初减少 12.57%,应收账款周转率自 18H1的 6.74下降至 3.32,周转压力加大; 投资收益同比减少 80.03%、减少 1.05亿元至2625万元,主要为上期处置子公司获得收益较多; 经营活动净现金流净流出 1.73亿元、较 18H1净流出 3.39亿元有所收窄。
   
短期业绩压力仍存,关注行业需求变化公司预计 2019年 1~9月归母净利润同比下滑 40~60%,主要为公司继续放缓供应链管理业务发展速度,同时毛利率端仍存压力。
   
我们认为:短期来看公司业绩压力仍存,纺织服装行业(尤其是公司供应链管理业务所在的上游纺织制造行业)受中美贸易摩擦影响国内外需求均疲软,对公司开展供应链管理、提供产业链上采购服务构成不利影响。另外,国内消费环境疲软亦影响了公司品牌服饰业务。
   
2018年末公司控股股东及其一致行动人陆续减持和股份转让,其中于2018年 11月转让公司股份 5%予前海瑞盛、 2018年 12月转让 5%予黄建平、 2019年 5月转让 10%予广州高新区投资、 2019年 6月转让 5%予嘉兴煜宣,同时控股股东之一致行动人于 2019年 3月合计减持 1.91%股份。上述股权转让完成后公司控股股东及一致行动人合计持股为 36.39%。
   
考虑到公司上半年业绩低于预期、行业需求仍较弱未见改善,我们下调2019~2020年、新增 2021年盈利预测,预计 2019~2021年 EPS 为0.06/0.09/0.11元,对应 19年 PE41倍,下调至 “中性”评级。
   
风险提示: 终端消费疲软、供应链管理等新业务进展不及预期、存货跌价和应收账款坏账风险、资金管理不善。